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湖北迈亚：致力打造高档服装面料生产
2005年12月9日 10:32 来源：富民时装网

投资要点： ●公司主业已转型为高档面料的生产，呢绒和色织布在主营收入和利润中占比分别达72%和80%。 ●毛毯和呢绒两项业务国内领先，但受制于行业景气低迷，成长性较弱。 ●色织布项目将成新的盈利增长点，预计2005年、2006年可分别生产色织布550万米和1200万米，实现销售收入0.99亿元和2.1亿元，带动公司2005、2006年主营收入分别增长42%和29%。 ●受新项目达产时滞的影响，公司盈利的增长主要体现在2006年，预测公司2005、2006年EPS分别为0.10元和0.14元。 ●股改方案较好照顾了流通股东的利益。10送3.6股的对价使流通股东权益增加了28%。股改后公司PE和PB分别下降为15.64和0.75，低于行业内其它股改公司。一、面料业务已成为收入和利润的主要来源公司的主业已转型为高档面料的生产，呢绒和色织布在主营收入和利润中占比分别达72%和80%。迈亚上世纪90年代初以生产拉舍尔毛毯起家，上世纪90年代后期拓展精纺呢绒业务。近两年又开始向纯棉色织布领域进军。目前公司已确立了以高档面料的生产开发为主业的发展战略。2005年1-9月，精纺呢绒、色织布和毛毯在主营收入中的占比分别为51%、28%和21%，在主营利润中占比分别为68%、12%和20%。高档面料已成为公司收入和利润的主要来源。 1、国内中高档面料需求持续旺盛，国产面料替代进口的市场空间巨大多年来我国服装工业以两位数速度持续增长，2004年服装产量达118亿件(规模以上企业)，由此拉动面料生产快速增长。2005年1-8月我国面料产量达233亿米，同比增长16%。上世纪90年代初国产面料档次偏低，高档面料以进口为主。1999年开始，国家利用贴息贷款等产业政策，支持纺织企业进行中高档面料的生产开发，之后国产面料的产品结构和质量水平有了很大提高。以精纺呢绒为例，1999年-2004年，我国进口数量增长80%，而同期出口增长291%。1999年我国出口面料平均价格0.71美元，2005年已达到0.92美元。在出口增长的同时，国产面料顶替进口的速度不断加快。表现为服装出口中加工贸易下降而一般贸易上升。2005年1-8月我国面料出口107亿米，同比增长16%；进口面料30亿米，同比下降7.8%。尽管如此，国产面料与进口面料相比仍有很大差距。2005年1-8月我国出口面料平均单价0.92美元/米，进口面料平均单价1.32美元/米。因此中高档面料仍是制约我国服装产业发展的瓶颈。 2、精纺呢绒面料业务国内领先 1998年，迈亚投资3亿元建成年产300万米的精纺呢绒厂，生产的“仙桃”牌高档精毛纺呢绒面料采用意大利哥伦布公司的生产技术，具有柔、滑、挺、糯，轻盈、飘逸，原汁原味意大利风格。目前售价一般产品80元/米左右，高档品达160元/米，在全国2200多家同类企业中处于较高水平。 2003年，“仙桃”面料获得中国名牌产品称号。目前“仙桃”面料已占领国产80支以上呢绒市场的50%，成为夏蒙、报喜鸟、法派、庄吉、罗蒙、美尔雅、杉杉、蓝豹、乔顿、顺美、雅戈尔、金利来、华伦天奴等中高档服装厂家代替进口的首选面料。 2004年以前，由于羊毛价格持续上升和需求不振，毛纺织行业经历了一轮调整，2004年以来行业复苏明显。近两年迈亚又加大了国际市场的开拓，来自日本和欧洲的定单解决了淡季开工不足的问题。目前出口已占50%。2004年公司精纺呢绒销售收入增长10%，2005年前三季又增长23%。在国产中高档国产面料替代进口的趋势下，公司精纺呢绒业务有望持续增长。从盈利能力看，与行业走势相同，近几年公司精纺呢绒毛利率不断下滑。2005年前三季为24%，较去年同期31%继续下降。但仍显著高于同期毛纺行业平均毛利率9.05%水平。 3、色织面料项目成为新的盈利增长点为实现以高档面料为主业的发展战略，从2000年起，公司开始打造从紧密纺纱(集团投资)、染纱、织造到后整理的色织面料产业链：（1）、由仙桃毛纺集团投资2.5亿元的紧密纺纱项目，引进了当今世界最先进的紧密纺纱机3万锭，年产2000吨60支以上的高档精梳无结头纱，2004年10月已建成投产；（2）、引进200台套无梭织机(其中高速宽幅大提花机32台套)和相关配套染纱、整经、检测设备，形成1500万米染纱与织造配套的高档纯棉色织面料生产线，2005年4月正式投产；引进国际上最先进的棉纺织染整设备和检测试验仪器200多台套，建成年产1200万米高支纯棉色织面料染整生产线，2004年底正式投产。 2005年4月色织布项目投产以来，经过半年的磨合期生产已正常运转，月产量由开始的40万米已增长到目前的70万米。加上32台大提花织机产量(月产15万米，相当于窄幅30万米)，目前月产已达100万米。毛利率也由上半年的3%上升到3季度的15%。公司色织布平均售价18元，已接近先进色织布企业鲁泰、溢达的水平。由于2005年国内外市场色织布仍供不应求，公司色织布投产后订单纷至沓来。公司对订单一般要求30%-50%的定金，且现款现货结算。预计2005年色织布产销量达550万米，2006年达1200万米。二、依然稳居拉舍尔毛毯龙头地位上世纪90年代初公司从日本引进拉舍尔毛毯生产线，并经五次技术改造，发展成目前具有年产200万条毛毯的生产能力。1993年起“仙桃”牌毛毯连续三年获国家七部委颁发的“全国最畅销国产商品金桥奖”；先后荣获省优、部优、国优称号。1995年起迈亚成为国内规模第二、效益第一的毛毯行业龙头企业。 1998年以来，由于毛毯需求持续低迷和原材料价格上涨，国内毛毯企业纷纷倒闭。迈亚通过保品牌、调品种、拓市场，成为90年代全国50家拉舍尔毛毯企业中唯一存在且盈利的企业。经历了残酷竞争和重新洗牌后，迈亚依然稳居行业龙头地位。迈亚的拉舍尔毛毯目前80%出口，牢牢占据着日本、美国、俄罗斯三大毛毯的市场。由于公司议价能力较强，目前人民币升值的压力可以完全转嫁给外商；在内销市场上，公司为罗莱、梦洁等高档家纺制造商配套，获得了较高的售价。由于公司毛毯销售按重量计价，因此原料(腈纶)涨价很容易清楚地传递给客户。2005年1-9月公司毛毯毛利率为12.95%，同比上涨3.4个百分点。预计公司未来毛毯业务的规模和盈利能力将保持稳定。三、值得期待的西服制作业务公司投资8000万元，全套引进欧洲先进装备的10万套高档全麻衬西服生产线项目，2004年6月投产。该项目采用国际最新的西服生产工艺和欧洲的流行版型，生产出的西服具有挺括、活络、不变形等性能，达到意大利高档服装技术水准。从而实现了由高档面料向高档服装延伸的公司目标。由于投产时间较短，生产和技术需要进一步磨合提高；加之品牌约束，公司目前生产的西服对外加工价200多元/套。公司下一步拟与“绅浪”合作，尽快使西服达产并提高售价。公司西服业务的未来增长值得期待。四、财务分析:业绩趋势有望见底回升成长能力：由于毛毯和呢绒业务增长乏力，公司前几年处于停滞状态。2005年色织项目投产后，收入快速增长。但由于项目达产有正常的时滞期，较高的折旧摊销和财务费用使色织项目短期内难以盈利。随着2006年色织项目的达产，公司利润下滑的势头将得以扭转。盈利能力：近几年公司毛利率和净资产收益率均处于下降趋势中，原因一是主业生产成本上升而产品价格未能同步上涨。这反映出主业有衰退的迹象；二是销售和管理费用率有所下降，而财务费用上升过快。2005年1-9月财务费用达1141万元，几乎与同期的净利润相当。经营效率：近几年公司存货周转率加快而应收账款周转率略有下降，这可能是公司新项目投产初期，销售量扩大带来的。总之作为中间产品的生产型公司，公司周转指标略显偏低。偿债能力：近几年公司流动比率维持在1.3左右，速动比率接近1。显示短期偿债能力良好；资产负债率近两年有所下降，仍达53%左右。主要是公司新项目投入较大造成的。公司的银行信誉良好，由当地多家银行成立的“银行贷款俱乐部”就设在公司办公楼里。五、业绩增长可期:06年业绩增长49% 预测假设： 1、色织布业务按正常偏保守预测，2005年产销量550万米，2006年1200万米；按目前平均单价18元/米计算，销售收入分别为9900万元和21000万元。3季度当季色织布毛利率已达15.4%，保守预计色织布毛利率2005全年13%，06年16%； 2、呢绒业务2005年1-9月销售收入同比增长23%，保守预测全年增长15%达17500万元。假设2006年该业务无增长；呢绒业务毛利率1-9月为24%，同比下降7个百分点。预计2005、2006年均为24%； 3、毛毯业务2005年1-9月销售收入同比下降3%，预计2005全年下降2.5%达10400万元。假设2006年该业务无增长；毛毯业务毛利率1-9月为12.95%，同比上升3.4个百分点。预计2005、2006年分别为12.5%和12%； 4、西服制作业务距达产还有较长时间，销售额较小，预测中不予考虑。按照以上假设，预计公司2005、2006年主营收入分别为37800万元和48900万元，分别增长42%和29%；净利润1800万元和2682万元。分别增长-21%和49%。EPS分别为0.10元和0.14元。公司近几年成长性较弱，明后年主要靠色织布达产推升业绩。作为国有纺织企业，多年不亏损已实属不易。公司已认识到，未来增长应建立在改制并转换机制的基础上。公司拟引入有实力的战略投资者，结合改制使公司进入新的增长阶段。迈亚股价目前2.6元左右，除权后1.9元。按2005年预测数计算，PE约19倍。因公司2006年将有近50%的增长，2006年PE约13倍多，股价进入投资价值区域。六、股权分置改革增加了流通股权益公司股权分置改革方案为，流通股每10股获得非流通股支付的3.6股对价。我们按照股改前后总市值不变的公式计算，得出理论对价水平为每10股送0.7股。因此10送3.6股的对价使流通股权益增加了28%。此外，大股东仙桃毛纺集团承诺，持有的迈亚股份自获得上市流通权之日起，至少12个月内不上市交易或者转让，24个月内不上市交易；上述届满后12个月内，出售的迈亚股份数量不超过股份总数的5%，且出售价格不低于每股4.42元人民币。该价格高出对价除权后价格的1.3倍。我们对已通过对价方案的纺织服装类13家公司指标计算，13家公司的平均对价为10送3.02股，迈亚方案高出平均值19.2%；从对价除权后的估值比较(以12月5日价格计算)，13家公司2004年平均PE21倍，平均PE1.16倍，而迈亚分别为15.64倍和0.75倍。应该说迈亚方案较好地照顾了流通股的利益。

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